2019年8月23日，中国证监会发布《上市公司分拆所属子公司境内上市试点若干规定（征求意见稿）》（以下简称“分拆上市规定”），就上市公司分拆子公司在境内上市规定了详细的要求。尽管证监会在2010年保代培训上就上市公司分拆子公司在创业板上市提出过原则性要求，但实务中一直没有出具正式的规定，也没有出现一个分拆子公司在境内上市的案例。可以说，本次证监会公布《分拆上市规定》是正式回应国内一些上市公司要求分拆其子公司独立上市的呼声，明确了上市公司分拆子公司在国内上市的具体条件。但是，就规定的分拆上市具体条件来看，上市公司要分拆其子公司在境内上市，要求的条件非常苛刻分拆上市，真正符合要求的公司并不多，可以说，上市公司分拆子公司境内上市——想说爱你不容易。
一、为什么要对分拆上市规定苛刻的条件？
之所以监管部门对分拆上市规定了苛刻的条件，主要是担心上市公司大股东把上市公司优质资产资产分拆出来独立上市，而剥离剩下的资产质量不高或者非常差，严重损害原有股东利益。第二个担心，就是分拆子公司单独上市后，独立性有缺陷，和上市公司在业务、人员、资产等方面依然存在千丝万缕的关系，甚至产生大量的关联交易或者同业竞争，或者对原上市公司存在重大依赖，这些都可能导致子公司独立发展存在严重缺陷，本质上是没有独立上市的条件，仅仅是大股东想通过分拆上市变相炒高股东的市值，这会严重损害证券资本市场的健康发展。因此，基于上述两个担心，监管层对上市公司分拆所属子公司境内上市规定了苛刻的条件，这也是可以理解的。
二、对分拆上市条件的具体分析
如前所述，证监会对上市公司分拆子公司独立上市要求了非常高的业绩门槛，具体分析如下：
1、上市公司股票上市已满3 年
之所以对上市公司有上市时间的要求，主要就是担心很多上市公司在IPO后，为了炒作股东市值，短期内要求分拆上市。而且，要求上市公司已经上市3年，也是希望上市公司在IPO后能够持续运营一个相当长的周期，以确认其上市后是否持续符合其他的业绩门槛。但这条规定其实并不是实质性条件，如果上市公司为了分拆上市，会等待上市时间届满的，因此，这个门槛是象征性的但又是有必要的。
2、上市公司最近3 个会计年度连续盈利，且最近3个会计年度扣除按权益享有的拟分拆所属子公司的净利润后，归属上市公司股东的净利润累计不低于10 亿元人民币（净利润以扣除非经常性损益前后孰低值计算）
这条是分拆上市的核心门槛，大部分想分拆子公司上市的公司都会卡在这个条件上。之所以对上市公司有较高的业绩要求，就是担心那些本身业绩水平很差的上市公司通过分拆炒作市值。很多媒体统计过仅仅符合这个业绩条件的国内上市公司一共不到800家，考虑到大部分符合业绩条件的上市公司都没有分拆上市意愿，业务上也很难能符合分拆上市的独立性要求，因此，分拆上市只能是为少数上市公司量身定做。
3、 上市公司最近1 个会计年度合并报表中按权益享有的拟分拆所属子公司的净利润不得超过上市公司合并报表净利润的50％；上市公司最近1 个会计年度合并报表中按权益享有的拟分拆所属子公司净资产不得超过上市公司合并报表净资产的30％。
这条是对分拆子公司占比的要求，主要还是担心分拆子公司后，剥离后的上市公司资产盈利性和存续性存在问题，损害原有股东的利益。
4、上市公司不存在资金、资产被控股股东、实际控制人及其关联方占用的情形，或其他损害公司利益的重大关联交易。上市公司及其控股股东、实际控制人最近36 个月内未受到过中国证监会的行政处罚;上市公司及其控股股东、实际控制人最近12 个月内未受到过证券交易所的公开谴责。上市公司最近一年及一期财务会计报告被注册会计师出具无保留意见审计报告。
这条是对上市公司内控制度的严格要求，隐含的逻辑就是，如果大股东对一个上市公司的管理和内部控制的都存在严重问题或者大股东本身存在诚信问题或者重大法律问题，监管层就很难信任他再去分拆上市，再去控制一家上市公司。这个规定，对于大部分经营规范的上市公司来说，应该不会成为分拆上市的实质性障碍。
5、上市公司最近3个会计年度内发行股份及募集资金投向的业务和资产、最近3 个会计年度内通过重大资产重组购买的业务和资产，不得作为拟分拆所属子公司的主要业务和资产。所属子公司主要从事金融业务的，上市公司不得分拆该子公司上市。
这条是对上市公司并购和募集资金用途的严格限制，即上市公司在最近三个会计年度并购或者募集资金投向的业务和资产，不得分拆上市，这也是担心上市公司通过重大资产重组购买资产后又单独上市，从而造成实质性的操纵重组，炒作市值。之所以限制募集资金投向的资产分拆上市，主要是考虑到一项资产不能用来两次IPO。至于金融子公司不能分拆独立上市，也和目前的监管政策有关系。
6、 上市公司及拟分拆所属子公司董事、高级管理人员及其关联人员持有所属子公司的股份，不得超过所属子公司分拆上市前总股本的10％。
之所以限制上市公司及其子公司的董监高及其管理人员持有公司股份的比例，主要是担心变相MBO分拆上市，或者分拆上市如果和董事高管的利益牵扯太大，容易造成董事高管仅仅基于利益的冲动，忽视了公众股东的利益，也可能造成分拆上市后公司独立性存在严重问题，无法实现“五独立”。
7、上市公司应当充分披露并说明：本次分拆有利于上市公司突出主业、增强独立性；上市公司与拟分拆所属子公司不存在同业竞争，且资产、财务、机构方面相互独立， 高级管理人员、财务人员不存在交叉任职；拟分拆所属子公司在独立性方面不存在其他严重缺陷。
本条即是将监管层上述担心用法律条文表述出来，核心就是上市公司和分拆的子公司之间实现完全独立，不存在重大关联交易和同业竞争，不存在重大依赖，从而保护原股东利益和子公司新股东的利益。这条也大大限制了分拆上市的上司公司家数。即使将近800家上市公司符合上述业绩门槛，但符合第七条的独立性门槛的上市公司家数就屈指可数了。对于上述“同业竞争”和其他独立性条件，个人预计监管层会按照IPO的审核标准严加把握。因此，符合分拆上市的上市公司子公司，不仅盈利性要好，而且要和母公司完全独立发展，这是监管层在分拆上市方面的核心监管理念。
三、总结与建议
从上市公司分拆子公司在境内上市要求的七个核心条件来看，分拆上市和绝大部分上市公司“无缘”，只能是为少数真正符合分拆上市条件又有分拆上市意愿的那些上市公司量身定做，因此，利好的只能是极少数上市公司。毕竟，在目前IPO资源严格限制的情况下，分拆上市并不是监管层所鼓励的。本次监管层颁布 《分拆上市规定》也不过是回应少数上市公司的呼声，预计分拆上市的案例也不会大规模推广。
孙益刚
2019年8月25日
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